资本结构融资顺序理论是什么(资本结构融资顺序理论包括)

融资结构是指企业各种长期筹资来源的构成和比例。对融资结构(又称资本结构)的研究始于MM定理，其核心思想是:在一定的假设下，企业的价值与其融资方式无关，即资本结构。然而MM定理的假设与现实相差甚远，使得其结论无法解释现实中企业资本结构的选择行为。此后，资本结构理论的研究沿着两个分支发展，其中一个分支以巴赫特、华纳和斯蒂格利茨为中心，重点研究破产成本、清算成本和财务困境成本对资本结构的影响，形成了破产成本学派；另一种主要以Farah，Sellven，Benen和Starey为代表，主要研究企业所得税，

个人所得税和资本利得税的税差与资本结构的关系导致了税差学派。税差学派到了米勒手里，达到了顶峰，融为一个市场均衡模型。最后，这两个思想流派归结为罗比切克、迈耶斯、斯科特、迪·安格罗和马舒里所倡导的权衡理论，他们认为企业的最优资本结构取决于各种税收利益和破产成本之间的权衡。然而，20世纪70年代末，随着信息经济学的兴起、繁荣和成熟，出现了以信息不对称理论为核心的新的资本结构理论。从内容上看，新资本结构理论主要包括詹森和麦克林的代理成本理论、罗斯、利兰和派尔的信号-激励模型、迈耶斯的融资顺序理论和史密斯、戈斯曼和哈特的财务契约理论。这些学派的共同特点是，承认“信息不对称”在资本结构决策中的主导作用。以下是一些主要的融资结构理论，它们对解释民营企业的融资行为起着重要作用。

1.MM定理

MM定理是西方融资结构的经典理论，揭示了融资方式的意义和债务在融资结构中的价值。1958年，莫迪利亚尼和米勒在《美国经济评论》上联合发表了《资本成本、公司财务和投资结构》一文，得出MM定理，开启了现代资本结构理论的研究。但是，我们现在所说的MM定理，不仅指1958年《美国经济评论》提出的定理一、定理二、定理三，还指1961年《商业杂志》发表的《股利政策、增长与股票估值》和1963年《美国经济评论》作出的《企业所得税与资本成本:一个修正》中提出的一个推论。

该理论的核心思想是:第一，任何企业的市场价值与其资本结构无关，而是取决于根据与其风险程度相适应的预期收益率而资本化的预期收益水平；第二，股票的每股预期收益率应等于相同风险水平下纯权益流量对应的资本化率，加上与其财务风险相关的溢价；第三，无论如何，企业投资决策的选择点只能是纯权益流的资本化率，完全不受用于为投资提供融资的证券种类的影响；第四，在给定投资政策的情况下，股利政策的变化仅意味着任意期间总收益在股利和资本利得之间分配的变化，这种变化不能影响市值的评估；第五，股权融资和借款的选择并不影响一个公司的市场价值和平均资本成本，股权资本成本随着公司债务和股权之间的比率线性增加，即著名的杠杆效应。还包括在相同假设下，企业的股利政策不影响其市场价值。这些命题奠定了企业资本结构理论的基石。

MM定理是资本结构理论史上的一个“里程碑”，它标志着现代资本结构理论的诞生，标志着现代资本结构理论取代传统资本结构理论成为资本结构理论主流的革命的开始。MM的重要性一方面在于它指明了该领域进一步研究的方向以及如何进行最优资本结构决策，更重要的是它的“无套利分析方法”为融资理论的未来发展奠定了基础。MM是基于一系列的假设。之后，许多经济学家从公司财务、信息不对称和产权等角度探讨了企业资本结构与企业价值的关系，对MM定理进行了各种修正，提出了各种现代资本结构理论。

2.称重理论

权衡理论形成于20世纪70年代中期，又称最优资本结构理论，在时间上大致可分为静态权衡理论和后权衡理论。静态权衡理论来源于MM定理中债务“税盾效应”的修正模型。MM定理被视为只有在完全市场条件下才能成立的理论，同时认为现实生活是不完全和不完善的，其中税收制度和破产惩罚制度是不完全和不完善市场的两种表现，是一个关于资本结构对企业价值影响的实证理论的中心。所以这个理论完全是建立在纯税收利益和破产成本的平衡上，并且这个学派理论在实证的方式上得到了铁拳的支持。然后权衡理论进一步将债务成本从破产成本扩展到代理成本、财务困境成本和非债务税益损失。与此同时，另一方面，税收优惠从单纯讨论的债务税收优惠扩展到非债务税收优惠。实际上是扩展了成本和收益的内容，把企业的最优资本结构看成是税收收益和各种债务相关成本的权衡。

总之，企业在考虑负债带来的节税收益的同时，必须考虑负债带来的财务危机成本，从而实现企业价值最大化。企业的最优债务融资额取决于债务的边际避税收益的净现值与债务的边际破产成本相等的点。应该说，权衡理论是任何规模的企业在进行融资选择时都应该遵循的基本原则。但涉及到民营企业，又有一定的特殊性。因为民营企业的盈利能力不如大企业，所以很少选择利用债务融资的税盾效应。至于债务成本，一般认为民营企业由于破产可能性较大，应该比大型企业少用债务融资。

3.融资序列理论。

融资序列理论起源于20世纪70年代信息经济学的兴起、繁荣和成熟。其创始人迈耶斯认为，当内部管理者、现有股东和外部投资者之间存在关于现有资产和投资项目价值的信息不对称时，如果企业投资项目的决策者在追求现有股东利益最大化，并通过发行股票为项目融资，那么企业管理者只有在投资项目的预期收益大于或等于企业股票实际价值与投资者根据自身信息评估的企业股票价值之间的差额时，才愿意进行投资；否则，即使此时投资项目的预期收益大于零，企业管理者也会放弃投资项目，从而导致投资不足的现象。在有效市场假设条件下，如果外部投资者能够合理预期到企业管理者的这种行为，他们就会把企业股票发行融资视为一种不良信息，重新评估企业股票，使企业股票价格在市场上下跌。因此，在信息不对称的情况下，新股融资的发行可能导致股票价格的下跌和投资不足的发生。

为了克服信息不对称下企业融资方式和资本结构选择对企业股票价格和管理者投资决策的影响，meyers提出了企业融资序列理论。其主要内容包括三个方面:一是企业会避免以各种借口发行股票或其他风险证券来为投资项目获取融资；其次，为了使内源融资满足实现正常投资收益率的投资需求，企业必须确定一个目标股利支付率；第三，在保证安全的前提下，企业会计划通过外部融资解决部分资金需求，会从发行风险较低的证券入手。迈耶斯明确指出，融资序列理论有两个要点:第一，企业偏好内源融资；第二，如果需要外部融资，债务融资优先于股权融资。

融资序列理论的缺陷在于它不能揭示企业成长过程中资本结构的动态变化规律，因为它解释了特定制度约束下企业对增量资金的融资行为，所以它是短期的。而且由于该理论只强调信息对企业融资结构的影响，涉及企业的规模和信用状况，因此该理论的融资顺序在大型企业中并不明显，更适用于信息不透明的中小型民营企业的融资决策。

4.金融增长周期理论

根据金融成长周期理论，伴随企业成长周期的信息约束、企业规模变化和资金需求是影响企业融资结构变化的基本因素。在企业成立初期，由于规模较小，缺乏经营记录和财务审计，企业的信息是封闭的，因此外部融资的可获得性很低，企业不得不主要依靠内部融资。当企业进入成长期后，对扩大投资的追求使得企业的资金需求猛增，同时随着企业规模的扩大，可抵押的资产增加，加上最初的经营记录，信息透明度提高，企业开始更多地依赖金融中介机构的外部融资。进入稳定增长的成熟阶段后，企业的业务记录和财务制度趋于完备，逐步符合进入公开市场发行证券的条件。随着来自公开市场的可持续融资渠道的畅通，来自金融中介的债务融资比例下降，而股权融资比例上升，一些中小企业成长为大企业。

金融成长周期理论表明，在企业成长的不同阶段，随着信息、资产规模等约束条件的变化，企业的融资渠道和融资结构也会发生相应的变化。变化的基本规律是:企业在创立期和成长期更多地使用债务融资，当企业逐渐成熟时，对债务融资的依赖程度逐渐降低。这一理论从长期和动态的角度解释了一些民营企业融资结构的变化规律。

5.结论

民营经济的融资困境是一个世界性的普遍问题。在改革过程中，民营经济的发展主要依靠内部融资，但这种金融安排只适用于初创阶段的民营企业。当民营企业的发展进入追求技术进步和资本密集型阶段时，它们需要新的金融安排的支持。